Currency hedging - riflessioni e simulazioni
Buongiorno a tutti,
volevo sottoporre alla community qualche riflessione -non nuova ne particolarmente originale- ma, spero, con qualche spunto di approfondimento.
Il tema rischio valutario mi preoccupa un po'. Ho letto parecchia letteratura sul tema, ma credo ci sia un mismatch tra un approccio più da istituzionale (per intenderci gli approcci di dynamic hedging su cui ha scritto MAN non troppo tempo fa) e un approccio "plain vanilla" (hedgia le obbligazioni non le azioni).
Il primo approccio semplicemente non è fattibile con gli strumenti da retail: inaccessibilità, costi, fiscalità, sono sufficienti a scoraggiare credo chiunque.
Il secondo approccio è semplice e ragionevole ma fino a un certo punto....vedasi il seguito.
Ho cominciato a fare qualche simulazione con testfol.io , a partire da quelle ovvie complicando poi un po' l'analisi.
Consideriamo un periodo (full sample) 2000 - 2026, un proxy di azionario globale (VTSIM), un serie storica in valuta base (USD), una che riflette il percorso dell'investitore dell'eurozona (ho importato una serie che converte day by day il cambio) (eur_unhedged) e una che dovrebbe fare da proxy alla serie hedgiata (eur_hedged).
Sul periodo full sample, visto il percorso EUR/USD che piace molto a chi ragiona "mean reverting in the long run", le metriche sono quasi indistinguibili. Verrebbe da pensare, perché complicarsi la vita con maggiori costi e senza poter beneficiare del dollaro "valuta rifugio"?
Adesso però scomponiamo l'analisi e prendiamo un periodo ristretto più preciso, (2022 / 2024), caratterizzato da un costo molto forte dell'hedge ma al tempo stesso da un apprezzamento dell'euro su dollaro. Risultato: la versione hedged sottoperforma quella in USD ma fa sensibilmente meglio della versione EUR_unhedged.
Consideriamo invece il periodo 2009 / 2013, costo hedging negativo (!?!?) ma euro debole e dollaro forte. Risultato: unhedge vince nettamente.
Ho rifatto la stessa analisi con:
- un portafoglio con proxy di Winton WTEG (100% VTSIM e 100% DBMFSIM, non è uguale ma.....va bene lo stesso);
- portafogli con diversificatori quali GAMCO (Gabelli merger arbitrage (di cui ho ricostruito, a mano, la serie storica)), CRRY e Swiss Re Cat Bond).
Ometto per brevità i risultati -naturalmente vale quanto detto sopra: è tutta una "composizione" di costo del carry e variazione del tasso di cambio.
La cosa più interessante, a mio avviso, è però che se lo strumento diversificante (sorgente alterantiva di premio al rischio, etc. etc.) è per sua natura abbastanza stabile (merger arbitrage ha storicamente sharpe alto perché ha volatilità bassissima, commodity carry ha una brutta coda sinistra però a spanne il discorso è simile, etc. etc.) il rischio valutario fa letteralmente "esplodere" il profilo di volatilità di portafoglio. Per brevità di seguito metto il full sample (2011 - 2026) di Gamco.
A mio avviso il punto non è che l'unhedged faccia meglio o non meglio, ma che la volatilità passi da 1% a 8%.
Riassumendo il tutto, mi viene da pensare che avere una porzione significativa del portafoglio in USD (equity globale, managed futures, altri diversificatori, magari una piccola quota di bond globali) finisca per essere una scommessa "implicita" sul percorso futuro EUR/USD.
Con l'aggravante che il percorso più o meno mean reverting degli ultimi 25 anni rischia di ingenerare l'aspettativa che nel lungo periodo non ci saranno drift di sorta......
Infine, mi domando se l'idea di aggiungere diversificatori di portafoglio (a sottrazione dello spazio disponibile o "return stacked" come si dice oggi) non sia il proverbiale "dito" mentre la "luna" è in realtà l'incremento del rischio valutario che finiamo per impilare sul portafoglio. Non voglio dire l'idiozia "meglio un BOT che il merger arbitrage perché rende uguale al netto dei costi e senza rischio di valuta, del gestore, della coda sinistra, etc. etc.", però diciamo che non è del tutto insensata come obiezione, o no?
Scusate per la prolissità ma il tema mi sembra interessante e sopratutto "ingombrante" per un investitore europeo.